USD0++，由 Usual 推出的增强型稳定币，其当前交易价格已跌破 1 美元。这一情况似乎并非偶然，而是早已写入协议计划。在脱钩事件发生前，Usual 一直被视为增长最快的稳定币协议之一，其与 Ethena 的合作以及对 Pendle 上 YT 矿工的支持更是吸引了市场的广泛关注。然而，USD0++ 的突然脱钩和随之而来的市场动荡，让外界对其运营模式和团队动机产生了严重质疑。

USD0++ 是什么？

USD0++ 起初被设计为一种可按 1:1 比例兑换为 USD0 的稳定币，而 USD0 则固定等值于 1 美元。然而，根据官方文件，这一兑换机制计划于 2025 年第一季度发生变化。届时，USD0++ 的功能将更类似于债券，其价格下限为美国四年期国债的有效价格，而实际收益率接近零。虽然这些变化早已写明，但团队的公告却显得仓促且缺乏透明度，这也为此次脱钩事件埋下了隐患。

利益冲突与风险管理漏洞

为了便利流动性挖矿，Usual 将 USD0 和 USD0++ 的资金池部署在 Morpho 和 Euler 等平台。然而，Morpho 的风险管理由外部团队 MEV Capital 操控，而 MEV Capital 的一位股东 @AdliTB 恰好是 Usual 的联合创始人，这种利益冲突引发了广泛争议。更严重的是，MEV Capital 将 USD0++ 的价值硬编码为 1 美元，这种操作方式与此前 Anchor 使用类似方法管理 UST 的策略颇为相似，而后者在加密历史上以崩溃告终。

这种不透明的风险管理模式最终导致了流动性问题：在 USD0++ 脱钩后，Euler 平台触发了清算程序，而 MEV Capital 的资金池则在杠杆挤兑中受到重创。

突袭式调整引发市场混乱

Usual 团队在美国东部时间下午 4:56，通过 Telegram 通知其合作方终止 USD0++ 的 1:1 赎回机制，并紧急推行了两项新措施：价格保护机制（底价为 0.87 美元）以及早期解押选项（允许以 1:1 比例兑换为 USD0）。然而，这些调整发布得过于仓促，未给予用户足够时间进行反应，导致市场价格在短时间内暴跌至 80 美分。

随后的市场反应则更加剧了混乱。由于 Euler 平台的预言机实时更新市场价格，部分头寸被迅速清算。与此同时，MEV Capital 的资金池因杠杆操作和套利行为而进一步恶化。

金字塔式代币结构下的隐患

更深层次的问题在于 Usual 的代币激励机制。实际上，大多数参与者并非因对 USD0++ 的信任而持有，而是为了获取流动性挖矿奖励。这种金字塔式供应结构在市场信心崩塌时会加速暴跌。此外，团队的应对方式被批评为缺乏诚意：在缺乏充分公告的情况下，他们选择通过突然调整规则，让用户无法有效规避风险。

反思与启示

此次事件暴露出 DeFi 市场中仍然存在的重大问题：

1. 透明性不足：重大规则调整缺乏事前公告，损害用户信任。

2. 利益冲突：关键管理者同时参与其他相关实体，难以保障公正性。

3. 风险管理失当：过度依赖人为设定的参数，而非市场实际价格。

对于投资者而言，此事件再次提醒我们：高收益伴随着高风险，深入研究项目团队的背景、机制设计和潜在问题尤为重要。在 DeFi 和加密领域，任何看似过于美好的收益模型，都可能隐藏着难以预料的陷阱。

未来的变革方向

为了避免类似事件的再次发生，行业需要更完善的治理与透明度提升：

1. 引入独立审计机制，加强风险管理。

2. 在规则变更前强制披露相关信息，并给予用户合理的反应时间。

3. 鼓励去中心化治理，减少利益冲突可能性。

尽管 USD0++ 的脱钩事件为市场敲响了警钟，但也促使更多项目重新审视自身的运营模式和风控体系。DeFi 仍然处于快速发展阶段，类似的“蛮荒”事件或许难以完全避免，但在每一次波动后，市场总会变得更加强韧。